摘要：本文通过建立简约的回归模型探究我国现阶段房地产价格与股票市场价格的关联度及关联机制，采用我国最新数据对数理模型进行实证研究，并进一步探究二者联动机制在不同货币政策环境下的表现异同及其受到货币政策影响的具体原因。
关键词：房地产；股票市场；货币政策
中图分类号：F832.51；F299.23 文献识别码：A 文章编号：2096-3157（2018）25 -0106-02
一、引言
房地产是一国经济发展的支柱，我国1998年废除福利分房制度后开始逐步走向房地产市场化的道路。房地产市场近三十年的发展已然初步具备了市场化的特征，尤其是体现在其价格波动越来越大，对GDP的贡献程度与日俱增，同时，居民对于房地产的投资意愿也在显著增强。房地产与股票作为我国主要的金融资产，而这价格的联动性体现了资产配置的转换速度及决定机制，为探究我国房地产价格与股票价格的联动机制，本文通过建立适当的简约回归模型，采用我国最新的经济数据进行实证检验，并探究二者关联度在不同货币政策下的决定机制。
二、文献综述
房地产是一国经济的支柱，股票市场是证券交易的主要场所，美国等发达国家的房地产市场与股票市场历史悠久，学术界的研究也相对丰富，但由于经济体与样本时间的结构性差异，股价与房地产价格始终没有一个统一的结论。Ibbotson 和Siegel（1984）最早研究发 现美国房价与标普 500 指数呈现负相关关系。Mcmillan （2012）發现英国和美国的房价与股价之间存在长期协整关系，而且房地产市场是引起 股票市场价格变动的原因，Aye 等 （2011） 考察了南非房价与股价之间的关系，发现两个市场不仅存在长期协整关系且互为因果关系。李爱华等（2014）发现房价和股价存在长期正向均衡关系，且股价的变动在两者的因果 关系中发挥主导作用。总体来看，由于采用的国家不同，或者同一国家的不同时期进行研究，所得出的结论也不一致。基于此，本文试图通过采用我国尽可能较长的时间序列，对样本进行有效性筛选，建立合适的理论框架完成实证研究，以探究二者的联动机制。同时，为全面刻画二者的联动关系，本文通过交互模型探究了二者在不同货币政策下的联动机制，进一步探究了其联动机制出现不稳定性可能的原因。
三、理论模型与数据
本节讨论理论模型，并对实证数据进行简要介绍。本文采用简约回归模型建立房地产价格与股票市场联动关系的模型。房地产与股票之间的联动性主要体现在二者之间的财富效应与替代效应。从财富效应来看，二者的价格波动将会产生正相关性，而替代效应则使二者产生负相关性，这取决于那一种效应的影响程度更深，在美国等发达国家，资本市场足够发达，投资渠道的丰富性及便利性，使得其对房地产投资的方式不仅限于购买实体资产，更多地采用证券化的方式进行投资，因此替代效应较为明显，而对于我国正在不断发展的资本市场，究竟是替代效应影响更显著还是财富效应更显著，为探究这一问题，我们对二者进行了简约的模型设定。考虑到不同的经济结构下二者的联动性会随之变化，因此我们在模型中加入控制变量：GDP增长率、利率、货币供应量，建立以下模型：
其中，我们用SZ上证指数表示股票市场的价格波动情况，我们选择上证指数，我们用rp中国百城房地产指数代表房地产市场价格的波动，gdp、m2、r分别表示我国的GDP增长率、货币供给量及利率水平，对于利率指标的选取，我们选取了能够充分代表利率波动的上海同业间拆借利率，以上所有数据来自WIND。根据房地产价格指数可得性，我们尽可能的选用期限较长的数据，最终获得2010年6月～2017年12月的月度数据。
四、实证结果与分析
1.Jonansen协整检验
为防止各变量之间出现伪回归现象，我们首先对五组数据进行协整检验，检验结果表明五组数据至少存在一个协整关系。
2.对数线性回归检验
上节讨论了理论模型与数据结构，本节给出了模型的实证结果及相应分析。首先采用最小二乘法对模型（1）进行估计得到表1，我们以房价和股价为主要变量，依次加入利率、GDP、货币供应量三个变量对模型进行最小二乘回归，得到回归结果I～VIII。
实证结果说明房地产市场与股票市场存在较强的联动性，但同时也说明房地产市场与股票市场之间的财富效应更加显著，这也一定程度上符合了前文的分析，只有当资本市场足够发达时，二者的替代效应才会更加明显。而其他控制变量的变化也比较符经济发展的机制。
为进一步探究二者的因果关系，我们对上证指数增长率与房价指数增长率进行格兰杰因果检验得到表2，结果表明，房价指数增长率是股价指数增长率的格兰杰因，而后者则无法形成前者的格兰杰因，说明房地产价格在二者的关系中是主导作用。
3.货币政策对二者关联度的影响效果
以上结果值得我们进一步思考，从回归结果中可以看出货币政策对于股票市场具有显著的相关性，因此，为进一步探究货币政策是否会影响二者的我们在模型（1）中加入交互项lp*l得到模型（2）。
其中，lp的系数为β1+β3×r，当β3为负值时，说明货币政策的收紧会降低二者之间的联动性，而宽松的货币政策则会加深二者之间的联动性。本文利用最小二乘法对模型二进行回归得到回归结果表3。回归II中交互项的系数为-0.10，在5%的显著性水平下为负值，因此lp的系数为（088-0.10r），说明房地产价格指数与上证指数之间仍然存在正向联动关系，但利率的上升会则会削弱这一正向联动关系。对于二者的联动关系不再是一个固定的数值，而是一个随着利率变化的数值，这一系数的变化与利率呈负相关性，也就是说，当货币政策趋紧时，房地产市场与股票市场的联动性将会削弱。
五、政策建议与结论
本文根据2010年6月～2017年12月上证指数与房地产价格指数等经济数据进行了股票市场与房地产市场联动性的实证研究，结果表明，我国股票市场与房地产市场之间存在着显著的正相关性，而这一相关性会由于货币政策环境的不同而出现不同程度的关联度，当货币政策趋紧时，二者的关联度下降，而货币政策宽松时，二者的关联程度上升，但总体来看二者仍然保持正相关性。本文认为我们尤其应该在货币宽松时期重点关注各资本市场的关联度以避免产生严重的系统性风险。
参考文献：
[1]Ibbotson， Roger G.， J. J. Diermeier， and L. B. Siegel. “The Demand for Capital Market Returns： A New Equilibrium Theory.” Financial Analysts Journal 40.1（1984）：22-33.
[2]Oluwunmi， Iroham C O， A. O. Ayedun， and C. A. Oloyede. “An Investigation of the Efficiency in Nigeria Real Estate Agency Practice.” Mediterranean Journal of Social Sciences （2011）.
[3]李爱华，杨婧，林则夫.我国房地产价格与股票价格波 动关系的研究——基于 1998-2013 年间周度数据的实证分析[J].管理评论，2014，26（11）：12～19.
作者简介：
苏航，山东省潍坊第一中学学生。