摘要：利用2001～2010年中国制造业上市公司数据，采用面板数据VAR模型分析融资约束、企业规模与成长动态之间的关系。实证分析表明：削减融资约束可以推动企业的规模扩张与企业的成长，同时企业自身的成长可以降低企业的融资约束、促使企业规模扩大；而企业规模扩张会带来企业成长率的下降，初期受到融资约束较大而后会减缓企业的融资约束。这一研究可以为发展金融市场，削减融资约束、促进企业成长进而为推动中国经济增长提供经验证据。
关键词： 融资约束；面板数据VAR模型；企业规模与成长
中图分类号：F273.4文献标识码：A文章编号：1003-7217（2013）04-0011-07
一、引言
企业规模扩张和高效成长是经济增长的动力之源，企业规模与成长关系的研究是产业组织研究者研究的重要领域，与此相关的问题也是政策制定者所密切关注的问题。企业规模与成长关系的研究可以追溯到1931年由Gibrat提出的Gibrat定律，Gibrat定律表明企业成长独立于其初始规模[1]。然而，众多的经验研究发现企业成长与规模之间并不独立，企业成长存在“规模依赖”（size dependence）。鉴于金融市场的不完善，关于企业规模与成长关系的“融资约束”理论认为，融资约束制约企业成长，而不同规模的企业受到的融资约束存在差异，因此，存在融资约束的条件下，企业成长依赖于其规模[2-4]。
关于融资约束、企业规模与成长关系的研究，为发展金融市场、削减融资约束，促进经济增长提供了微观经验数据支持。改革开放以来，金融发展在推动中国经济增长中发挥着重要作用。国内学者对于中国金融发展与经济增长之间关系的研究大多认为，中国金融发展与经济增长之间存在显著的正相关关系，在调节经济和促进发展上发挥着正面作用。因此，研究融资约束、企业规模与成长动态之间的关系将有利于我们理解金融发展促进中国经济增长的微观机理。就融资约束、企业规模与成长关系的研究而言，现有的研究多是单向研究它们之间的关系，然而事实上，企业成长不仅受到企业规模的影响，同时企业成长也会影响企业规模。融资约束不仅影响企业规模和企业成长，同时企业规模和成长也会影响企业的融资约束。它们之间存在内生性，三者相互影响。
鉴于此，本文利用2001～2010年中国制造业上市公司数据，借鉴Love和Zicchino（2006）的研究方法，运用面板数据VAR模型实证分析中国制造业上市公司融资约束、企业规模与成长动态之间的相互关系，以期通过从微观个体企业层面上的分析为宏观层面上的研究提供实证研究证据。二、文献回顾与理论探讨
Gibrat定律（1931）认为：（1）企业的成长是个随机过程，即影响企业成长有诸多因素，难以对其准确预测；（2）不同规模的企业，其成长率并不因为各自的规模不同而有所差异①。早期的Hart和Prais（1956）、Simon和Bonnini（1958）等对英美企业规模与成长之间关系的研究表明，企业的成长独立于其初始规模，企业规模与成长遵循Gibrat定律[5，6]。然而，Mansfield（1962）等众多研究基于更全面的数据发现，企业成长率与企业规模负相关[7-10]。
对于企业规模与成长并不遵循Gibrat定律的现实状况，基于市场信息的不对称和不完全、资本市场或金融市场的不完全，西方关于企业规模与成长关系的经济理论解释主要有：（1）Jovanovic（1982）提出了“噪音”选择模型（又称“学习”理论），揭示了在市场信息不对称、不完全以及资本市场不完全的经济条件下，企业的规模与成长偏离Gibrat定律（LPE）的内在机制[11]。财经理论与实践（双月刊）2013年第4期2013年第4期（总第184期）融资约束、企业规模与成长动态（2）Dixit（1989）等从沉淀成本的角度对企业规模与成长之间的负相关关系进行了解释[12-14]。（3）鉴于金融市场的不完善，金融市场存在融资摩擦，企业存在融资约束的现实，很多学者开始关注融资约束对企业行为的影响。众多的研究认为，由于在企业和外部资金的潜在供给者之间存在信息的不对称，在外部融资市场上存在逆向选择和道德风险等问题，使企业融资受到约束[15-20]。融资约束对企业行为的影响最终影响企业的成长，众多研究发现融资约束是企业成长乃至生存的一个重要决定因素，其融资约束可能来自于企业面临的投资机会或临时对于流动资金需求的增加[21]。
西方关于企业规模与成长关系的经济理论认为由于信息的不对称和不完全、资本市场或金融市场的不完全导致企业规模与成长偏离竞争均衡状态，企业规模与成长之间并不完全遵循Gibrat定律（LPE），其理论阐释对于推行市场化改革的中国来说具有一定的借鉴意义。近些年来，国内学者对于中国金融发展与经济增长之间关系的研究大多认为，中国金融发展与经济增长之间存在显著的正相关关系。但分析一下中国市场经济的特征，不难发现中国的市场经济中产品市场发展较早，相对较为成熟，然而在要素市场上，特别是资本市场或金融市场上，企业融资渠道狭窄、进入制度较为严格、规范化程度不高、银行垄断和信贷配给的抑制等诸多资本市场或金融市场的不完善，中小企业融资难、借贷难一直是制约企业成长乃至中国经济发展的难题。中国的融资约束政策在资金供给、资金价格、资金流动等方面已对中国企业的融资能力产生了不利影响[22]。
针对中国企业受到融资约束的现实，国内学者已从不同角度研究了企业融资约束对于企业行为的影响，如魏峰和刘星（2004）、李延喜等（2007）利用我国上市公司数据分析了企业融资约束对企业投资行为产生的不良影响[23，24]；李科和徐龙炳采用我国上市公司数据探究了融资约束对公司行业竞争策略与公司价值的负面影响[25，26]；解维敏和方红星（2011）以2002～2006年中国上市公司数据研究了中国地区金融发展对融资约束和企业R&D投入的影响[27]；李斌和江伟（2006）通过研究我国各地区金融发展水平对上市公司融资约束进而对公司成长的影响，发现金融市场的发展能够减轻企业的融资约束，对于依赖外部融资成长的企业来说，金融发展水平的提高能够促进企业的成长[28]。